【广发宏观郭磊】定调稳增长

广发证券首席宏观分析师  郭磊  博士  

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投资摘要

第一，偏重稳增长。“稳增长”和“调结构”是历年中央经济工作会议都会并重的两大主题，但每年都会有所侧重，此次整体偏重于稳增长。

第二，关于形势研判，此次会议在“稳中有变的基础上”首提“变中有忧”。

第三，关于政策基调，此次会议强调“宏观政策要强化逆周期调节”。

第四，关于财政政策，此次会议强调“加力提效”，有待确认的是“加力”是否包括狭义赤字率，但政策明确的部分已包括扩大减税和扩大专项债。

第五，关于货币政策，此次会议重点仍是宽信用，即“改善货币政策传导机制”和“解决好民营企业和小微企业融资难融资贵问题”。

第六，关于资本市场，此次会议在表述上的密集程度超出以往，强调资本市场“牵一发而动全身”，显示出政策对资本市场有进一步的战略性考量。

第七，关于投资，此次会议强调“投资需求潜力仍大巨大”和“发挥投资关键作用”，重点是技改、新产业、城际和市政、农村基建。

第八，关于就业，此次会议强调“就业优先政策”，会议三处提到就业问题，足见重视。

第九，关于三大攻坚战，此次会议定调“初战告捷”，金融和实体去杠杆在表述上都有显著变化，定位稳妥；防治污染“要统筹兼顾，避免处置措施简单粗暴”。

第十，关于2019年重点工作，主要变化是前两项，即从“深化供给侧结构改革”变为“推动制造业高质量发展”；以及提出“促进形成强大国内市场”，由破转立。

第十一，关于房地产，这次强调同时强调构建“长效机制”、房住不炒和“因城施策、分类指导”，这意味着没有全国层面放松，但会把选择权部分交给地方。

第十二，整体来看，中央经济工作会议进一步定调稳增长。2019年H1的资产定价环境将是一个“经济退、政策进”的组合。

正文

中央经济工作会议12月19日至21日在北京举行。我们简要解读如下

稳增长”和“调结构”是历年中央经济工作会议都会并重的两大主题，但每年都会有所侧重， 此次整体偏重于稳增长。经济无非是增长、结构两大问题，所以每年中央经济工作会议布局来年工作，基本都会围绕稳增长和调结构两大主题；但根据内外经济形势和主要工作任务的不同，每年都有侧重。所以每次会议都会强调“抓住主要矛盾”，本次也不例外（“要增强忧患意识，抓住主要矛盾”）。

关于形势研判，此次会议首提“稳中有变、变中有忧”。会议指出，要看到经济运行稳中有变、变中有忧，外部环境复杂严峻，经济面临下行压力。其中“稳中有变”是年中政治局会议的判断，“变中有忧”则是首提。

关于政策基调，此次会议强调“宏观政策要强化逆周期调节”。在政策基调部分，2017年底中央经济工作会议强调“创新和完善宏观调控”，本次会议则强调“宏观调控要强化逆周期调节”。会议指出，宏观政策要强化逆周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，适时预调微调，稳定总需求。

关于财政政策，此次会议强调“加力提效”，有待确认的是“加力”是否包括狭义赤字率，但政策明确的部分已包括扩大减税和扩大专项债。会议指出，积极的财政政策要加力提效，实施更大规模的减税降费，较大幅度增加地方政府专项债券规模。

关于货币政策，此次会议重点仍是宽信用，即“改善货币政策传导机制”和“解决好民营企业和小微企业融资难融资贵问题”。和2017年底的中央经济工作会议相比，此次表述的变化包括三点：一是“稳健的货币政策要保持中性”变为“稳健的货币政策要松紧适度”；二是去掉“管住货币供给总闸门”，增加“保持流动性合理充裕”、“提高直接融资比重”；三是增加“改善货币政策传导机制”和“解决好民营企业和小微企业融资难融资贵问题”。

关于资本市场，此次会议在表述上的密集程度超出以往，强调资本市场“牵一发而动全身”，显示出政策对资本市场有进一步的战略性考量。在货币政策的部分，有一个细节是直接强调“提高直接融资比重”；而在后文关于改革的部分，会议指出，资本市场在金融运行中具有牵一发而动全身的作用，要通过深化改革，打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，提高上市公司质量，完善交易制度，引导更多中长期资金进入，推动在上交所设立科创板并试点注册制尽快落地。

关于投资，此次会议强调“投资需求潜力仍大巨大”和“发挥投资关键作用”，重点是技改、新产业、城际和市政、农村基建。会议指出，我国发展现阶段投资需求潜力仍然巨大，要发挥投资关键作用，加大制造业技术改造和设备更新，加快5G商用步伐，加强人工智能、工业互联网、物联网等新型基础设施建设，加大城际交通、物流、市政基础设施等投资力度，补齐农村基础设施和公共服务设施建设短板。

关于就业，此次会议强调“就业优先政策”，会议三处提到就业问题。一是在宏观政策基调部分，会议指出“社会政策要强化兜底保障功能，实施就业优先政策，确保群众基本生活底线，寓管理于服务之中”；二是第七项重点工作，“要把稳就业摆在突出位置，重点解决好高校毕业生、农民工、退役军人等群体就业。”三是在总结部分，再次强调“实施就业优先政策”，表述放在财政货币政策之后，更大规模减税之前，足见对就业问题之重视。

关于三大攻坚战，此次会议定调“初战告捷”，明年要“要坚持结构性去杠杆的基本思路，防范金融市场异常波动和共振，稳妥处理地方政府债务风险”；防治污染“要统筹兼顾，避免处置措施简单粗暴”。以防风险部分为例，调整2017年底经济工作会议的“重点是防控金融风险”、“坚决打击违规金融活动”，改为“防范金融市场异常波动和共振”，显示2018年作为重点的金融去杠杆在2019年会更偏稳杠杆；而关于实体去杠杆，会议强调处理地方债务要“做到坚定、可控、有序、适度”，“坚定”意味着控制地方隐性债务依然是一个方向，但“可控、有序、适度”意味着这一过程会立足中期而非短期，稳妥进行。

关于2019年重点工作，主要变化是前两项，即从“深化供给侧结构改革”变为“推动制造业高质量发展”；以及提出“促进形成强大国内市场”。这一变化一则反映稳增长已经是主基调，政策在由破向立进一步过渡；二则反映在贸易摩擦尚待明朗、外部环境有所变化背景下的政策思路，即制造业要从做大变为做强，国内大市场要形成一个安全垫。

关于房地产，这次强调同时强调构建“长效机制”、房住不炒和“因城施策、分类指导”，这意味着没有全国层面放松，但会把选择权部分交给地方。会议指出，要构建房地产市场健康发展长效机制，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策、分类指导，夯实城市政府主体责任，完善住房市场体系和住房保障体系。这里的信号包括：一，要构建“健康发展长效机制”，房住不炒，因此不会把房地产当作逆周期政策的短期工具，不会出台全国性的、系统性的放松和房地产刺激政策；二，“完善住房市场体系和住房保障体系”，也就是说商品房和保障房分开是一个大框架；三，因城施策、“夯实城市政府主体责任”，即各地可以根据自己区域内库存和房价因地制宜，有一定的政策调整空间。

整体来看，中央经济工作会议进一步定调稳增长。2019年H1的资产定价环境将是一个“经济退、政策进”的组合。我们在年度报告《峰回，路转》中指出，2019年H1的宏观面将变为一个简单的、我们更为熟悉的“经济退、政策进”的组合，这一变化对资产定价环境将带来深刻影响。

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